【摘要】我国银行间债券市场中丙类账户交易具有普遍性、隐蔽性、短时性、关联性等特点，给监管带来了很大的难度。本文对丙类账户的对敲、代持、内幕交易、利益输送等异常交易行为及风险进行探讨，对交易模式、信息披露模式、监管模式进行分析，提出发展做市商制度、建立信息披露制度、理顺监管体制等对策。目前，理论界对丙类账户监管的研究较少，本文具有一定创新性。
【关键词】债券市场 丙类账户 监管
一、丙类账户的概念
根据中央国债登记结算有限责任公司《债券托管账户开销户规程》规定，中央国债登记结算有限责任公司设置甲、乙、丙三种债券一级托管账户。只有具备资格办理债券结算代理业务的结算代理人或办理债券柜台交易业务的商业银行法人机构方可开立甲类账户；不具备债券结算代理业务或不具备债券柜台业务资格的金融机构以及金融机构的分支机构可开立乙类账户，亦可开设丙类账户。丙类账户与甲、乙类账户的区别在于不能通过中央债券综合业务系统联网交易，必须通过结算代理人来交易。目前，我国债券市场的交易主要集中在银行间债券市场。截至2012年9月，我国债券市场债券托管量（含央行票据托管量）为25万亿元 ，其中银行间债券市场债券托管量为24.1万亿元，占96.4%。银行间市场中丙类账户占比较大，非金融机构投资者交易活跃。据不完全统计，通过结算代理人进入银行间债券市场投资的债券托管类账户共7899个，占银行间债券市场全部投资者的71%；而非金融机构投资者为6549个，占债券托管丙类账户的83%，为银行间债券市场的重要参与力量。因此，对我国银行间债券市场丙类账户的监管至关重要，关系着债券市场整体监管的成败。目前，在理论界对丙类账户的研究较少，在cnki知识资源总库中同时使用“丙类”及“债券”为关键词检索，并没有发现相关文献，本文对丙类账户监管的探讨具有一定的创新性。
二、丙类账户的主要交易特征
（一）普遍性
目前，银行间债券市场的大部分日常交易是通过丙类账户来进行的，其交易的频率、规模都越来越大。特别是近年来随着银行理财资金的规模不断扩张，在没有其他更好的有效投资途径的情况下，数以万亿计的理财资金涌向债券市场。为了投资更具有灵活性，规避更多的监管限制，这些资金大多是通过丙类账户来运作。即使对于甲类、乙类账户来说，其交易对手中丙类账户的份额也越来越大。因此，债券市场上丙类账户的交易相对其他类账户更具有普遍性。
（二）隐蔽性
一是交易因素的隐蔽性。市场上普遍认为丙类账户拥有的资源较多，其频繁报价并且广泛连接交易成员，市场也越来越活跃。丙类账户通过非官方途径所拥有市场上债券所有者的信息较全面。在同等价格条件下，一般国有大中型金融机构为主的甲、乙类账户持有人无法购入的债券，部分丙类账户持有人可以轻松交易。其交易因素、背景，以及是否伴随不法行为，我们不得而知。二是交易模式的隐蔽性。现在市场上丙类账户有相当一部分比例的交易是通过代持等模式来进行的。交易过程和结果在常规的债券交易系统上没有体现，监管部门也难于监控这种情况。
（三）短时性
银行间债券市场的交易均是大宗交易，单笔交易涉及的资金量一般最少1000万元，有的甚至高达数十亿元。由于资金方面的压力，丙类账户的单批次购入和卖出交易一般是短暂的投机行为，即在很短的时间内实现同一批债券买入和卖出。丙类户通过一边减少单笔交易的规模和债券持有时间，一边增加交易的频率和次数，来实现做大自己的整体交易规模扩大在银行间债券市场的影响力的目的，以较少的资金在银行间债券市场交易份额中分得相当大的蛋糕。
（四）关联性
在银行间债券市场中，丙类账户持有人使用单一账户进行持续交易的情况较少。更多情况下控制人直接或间接操作几个甚至几十个丙类账户进行关联交易。通过操纵从名称上看不出直接联系的关联账户，丙类账户对目标债券进行买进和卖出，可以实现混淆交易对手视线、扰乱市场价格等目的。
三、丙类账户的异常交易行为及存在的风险
（一）以对敲等为主要交易方式的异常交易不断增加，在一定程度上造成了市场失灵。如果对银行间债券市场的交易进行分析，从交易的日期集中程度、主要交易对手、主要交易债券、成交价格等方面看，均存在着大量的异常交易行为。丙类账户的异常交易主要有对敲交易，交易量大于实际需求量，交易价格大幅偏离市场价格等。异常交易最普遍的是对敲交易，即交易者以特定价格卖出或买入某一债券，在持有很短的时间如几分钟或一天之后，迅速以相同或接近的价格原渠道买回或卖出。通过这种方式，交易双方的交易量都迅速激增，交易方实现了提高市场影响、引导市场价格、完成业绩考核等目的。近年来，监管部门也加大了双边对敲交易的监控查处力度。为了逃避监管，这些交易方从两方对敲渐渐向三方甚至多方对敲发展。此外还存在着交易金额和丙类账户持有人的经济状况不匹配，交易量远远大于需求量，以及部分丙类账户在和特定账户交易时，总能低买高卖，且价格远远偏离市场价格的行为。大量的异常交易严重影响了市场上的价格供求关系，降低了银行间债券市场的运行效率。
（二）交易双方的代持行为屡禁不止，部分金融机构以此逃避监管，丙类账户实现空手套白狼。丙类账户的代持行为主要有两类，一类是甲类账户等大型金融机构找丙类账户代持，另一类是丙类账户找甲类账户等大型金融机构代持。第一种情况的代持是大型金融机构以现券方式卖出债券后，与交易对手丙类账户私下签订协议，约定在将来某一时间点回购，回购的价格为当初成本价加上双方协定的代持费用。这种情况主要发生在季末年末等关键时点，一些大型金融机构为了掩盖债券投资的亏损，就以代持的方式向其他机构“转移”这部分亏损。作为丙类账户来说，大多是非上市的中小机构，报表上的名义盈亏对于投资者本身影响并不大。如山东某城商行，某年底曾经以年化9%的利率帮其他银行短暂代持过7天的债券。第二种形式则是丙类账户在债券交易时，一方面与目标交易对手谈好交易的品种、价格、数量、时间，另一方面找到资金雄厚的第三方，主要是银行等甲类账户，由第三方出资按丙类账户投资人的指令与前述目标交易对手进行买卖交易。丙类账户投资人与第三方私下签署协议，约定以一定价格请第三方代垫资金并代持债券，交易的盈亏由丙类账户承担，第三方的收益协议上固化为高于市场价格的资金拆借利率。通过这种形式，丙类账户以较少的资金投入获得巨额的回报，实现空手套白狼。
（三）内幕交易时有发生，往往涉及非法利益输送行为。近年来随着一些金融机构的高管和从业人员相继落马，债券市场的内幕交易和非法利益输送现象引起社会各界的关注。现阶段通过内幕交易进行非法利益输送主要通过异常的结算模式和结算价格来进行。市场上结算模式有款券对付（DVP）、见券付款（PAD ）、见款付券（DAP）等，款券对付（DVP）为主流模式，即一手交钱一手交货。当交易双方在市场上的地位、规模、影响力存在巨大差距的时候，强势方可能最终能达成对自己有利、风险较小，但对弱势方不利、存在巨大风险敞口的付款方式。如在卖券时，强势方见款付券（DAP），即先收钱后付券，在买入时见券付款（PAD ），即先收券后付钱。是否强势由多种原因构成，当存在内幕交易和非法利益输送时，交易一方金融机构的人员与丙类账户的人员相勾结，丙类账户实质成为强势方，利用有利的结算方式，以及收付款和收付券之间的时间差，实现空手套白狼。甚至还存在金融机构直接低价卖出、高价回购债券等形式向丙类户直接送钱行为。如富滇银行案中，该行金融市场部原总经理李坤等人通过朋友的公司申请非金融机构法人的丙类户，由富滇银行为其代理债券结算业务，前中后台与外部相勾结实施利益输送。
（四）违约率不断增长，以国有企业为主的交易对手利益无法得到保证。2011年以来，我国债券市场波动剧烈，收益率也瞬息万变，银行间债券市场上丙类账户的违约、毁约事件频频发生，涉及金融机构的账面公允价值损失动辄数千万甚至上亿元。如，某银行与一家丙类账户签署协议，由银行出面在一级市场购买某企业债，待债券上市交易后，按照此前约定的价格及数量和丙类账户进行交割。由于那段时间我国准备金率上调导致市场资金面突然趋紧，各期限债券收益率快速上行，市场交易价格大幅下跌。对于比市场现价低一大截的协议价格，该丙类账户拒绝履约，导致银行账面出现巨大浮亏。又如某国有企业和丙类户签约，丙类户违约以后，国有企业诉诸公堂，此时才发现丙类账户为虚假丙类账户，根本没有在中央结算公司登记。其所有者财产均进行了转移，国有企业赢了官司却索赔无门。
四、丙类账户交易诸多问题产生的原因
（一）市场交易模式以询价为主，做市商制度发展缓慢。由于交易双方对传统交易路径的依赖、收益与风险的不匹配等各种原因，目前我国债券交易依然是以询价为主。债券市场询价模式，不同于证券市场的价格、时间优先的集合竞价模式，是一对一询价并讨价还价，交易双方可以排除掉市场上的其他有资金、有意愿的竞争者，指定交易对象并以预定的价格交易，实现垄断。为了打破询价制的垄断状况，2001年我国引进做市商制度，但十年间仅发展了23家做市商，缺乏有效的避险途径、做市风险较高、做市的能力有效，做市商制度并没有起到预期的效果。同时，目前的询价交易比以前更具有隐蔽性，交易双方通过msn、qq、电话等即时通讯工具先在线下达成意见，然后再通过交易系统完成交割。询价制为主的交易模式成为一系列异常交易、内幕交易、利益输送等问题滋生的土壤。
（二）场外交易信息披露内容、途径、范围等有限，市场透明度较低。银行间债券市场是典型的场外市场，市场的透明度相对场内市场较低。如在交易价格的披露方面，投资者仅能在交易日结束后知道指定债券的当日交易均值，并不能知道市场的即时均值。买家和卖家的报价以及成交信息并不在市场上广泛公开，只是针对市场上的专业付费投资者局部公开。社会大众几乎无法获得市场信息。由于存在严重的信息不对称，投资者对债券估值的准确性受到一定影响，降低了债券市场的资源配置效率。
（三）现有的监管模式不科学，存在利益冲突情况。目前，我国对债券市场、对债券类别都有明确的监管部门。如银行间债券市场、交易所债券市场以人民银行、证监会监管为主，政府债券、金融债券、短期融资券、中期票据、企业债券等则是由人民银行、证监会、银监会、发改委、交易商协会按照自己的权限进行监管或自律。但是我国对于市场交易主体的监管相对粗放，不够科学。目前丙类账户的监管主要由其结算代理人即甲类账户来进行。我国共有44家结算代理人，在监管途径、监督手段均无法履行监管职能，甲类账户从客观上不具备监管能力。同时，由于甲类账户的交易对手中丙类账户占有相当比例，如果对所辖丙类账户严格监管，势必要影响甲类账户的业绩和利益，甲、丙类账户存在利益冲突，甲类账户从主观上也不愿意对丙类账户严格监管。
五、完善监管的政策建议
（一）规范场外交易，加快发展做市商制度等交易模式。要适当降低做市商准入标准，加大对做市商的政策支持力度，放宽做市商的相关业务要求，加强对做市商的考核管理，从多方面对现有做市商制度框架进行完善，使更多的金融机构有机会参与银行间债券市场的做市业务。通过发展做市商制度、集合竞价制度等来实现逐步淘汰询价制。
（二）公开市场业务，建立统一、有序的信息披露制度体系。要研究开发统一的信息披露平台，为国内信息披露制度的有效运行提供保障。要协调不同类型产品的相关信息披露行为，为投资者提供高效、准确的各类相关信息。要提高信息披露的及时性，扩大信息披露的覆盖范围。
（三）理顺监管体制，将丙类账户纳入国家有关监管部门直接监管范围。通过将丙类账户直接纳入甲类或乙类账户的形式，使丙类账户可以直接通过交易系统交易，提高交易过程的透明。
【参考文献】
[1]中央国债登记结算有限责任公司.债券托管账户开销户规程[Z].2002
[2]人民银行.2012年9月份金融市场运行情况.[Z].2012
[3]刘铁峰.银行间债券市场信息披露制度研究.[J].债券市场，度。有关监管部门可以实现对债券市场所有交易账户交易行为的直接在线监管，减少监管的中间环节，提高监管的效率效果。